вестник кризиса (15): [что, не ждали?]

[jsn]

(previously) Редакция приносит свои извинения за перебои в работе издания, и с сожалением обещает, что они (перебои) продолжатся. Кризис, взглянем суровой правде в глаза, разочаровывает. Сложно думать, что в мировой экономике происходит долгожданное creative destruction, протискиваясь между бесчисленными кайенами и бентли по пути в очередное вопиюще неэффективное кафе. Да и внередакционной работы у сотрудников редакции образовалось столько, что совершенно некогда отслеживать драматические графики растущей безработицы и падающего ВВП.

Объективно говоря, писать не о чем -- но поскольку вопросы на разные глобальные экономические темы продолжают поступать в редакцию, ни о чём и напишем. С предыдущего выпуска вестника, по мнению редакции, ничего интересного в мире не произошло -- основная часть интриги как раз закончилась к весне. Она состояла, как мы помним, в перекачивании угрожающе сотрясающегося пузыря (относительно) частного кредита в пузырь государственного долга. Работы по одержанию осуществлялись на всех направлениях: самые безнадёжные кредиторы были в той или иной степени национализованы, самые опасные обязательства были прогарантированы государством, для держателей облигаций ипотечных агентств и прочих весёлых грамот был организован обмен этого мусора на ГКО, механизмы safety nets для частных лиц получили соответствующие вливания, потребительские расходы было решено заменить государственными, ну и т.д.

В результате всех этих мер к весне сего года на рынке сложилась совершенно новая экономическая ситуация. Огромную массу рисков и расходов, нести и страховать которые раньше приходилось хозяйствующим субъектам, теперь взяло на себя государство. Неформальные гарантии по некоторым из них, в разной форме, имплицитно существовали или подразумевались раньше -- но, как мы знаем, примерно с конца лета этой подразумеваемости отчётливо перестало хватать. Теперь же эти гарантии в значительной степени закреплены формально и исполняются, и вообще продемонстрирована политическая воля исполнять за общественный счёт частные обязательства.

Всю весну мы наблюдали, как хозяйствующие субъекты адаптируются к новой жизни -- в которой за их и их контрагентов частный базар отвечает государство. Гуляем, раз дядя Сэм платит, подумали субъекты. Американские биржи сделали по 30% роста, пошли разговоры о "зелёных ростках" начинающегося восстановления, доллар двинулся вниз, сырьё -- вверх, и т.д. Вроде бы, вопреки причитаниям маловеров и скептиков (таких, как редакция), фарш таки удалось провернуть назад, у нас снова 2007-й год, никто не паникует, падение замедляется, и даже вот-вот начнём расти. Всё хорошо!..

..да что-то нехорошо.

В 2007-ом и 2008-ом всё тоже было вроде бы хорошо, до поры до времени. Потом случилось немного catastrophic events, и неожиданно большое количество токсичной дряни попало в вентилятор. Следует помнить, что случились эти самые catastrophic events на относительно ненапряжном экономическом фоне, который и сравнивать сложно с ситуацией сейчас.

Во-первых, безработица (привет, screamager!). Уже который месяц подряд публикуемые цифры американской безработицы заметно превышают прогнозы аналитиков. Последняя такая циферка вышла в пятницу -- 9.4%. Тут два момента: a) считается, что это "почти как в 80-х". На самом деле, если учесть значительные "улучшения" в методике подсчёта безработицы -- возможно, придётся сделать вывод, что 80-ые и 70-е мы давно оставили позади; и б) для обоснования беспрецедентного расширения госвмешательства в экономику осенью-зимой приводились разнообразные прогнозы, в том числе по безработице. Типа, если устроить stimulus-ы и bailout-ы, то цифра будет вот такая, а если не устроить, то гораздо больше. То, что реальная безработица значительно хуже, чем прогнозировалось для сценария стимуляции и госвмешательства, неудивительно. Интереснее, что (если пренебрежение fact checking-ом не подводит редакцию) реальная безработица хуже оценок "что будет, если государство не вмешается", и хуже, чем худший вариант, заложенный в основу так называемого стресс-теста американской банковской системы.

Редакции кажется, что более плодоносной почвы для следующих catastrophic events и представить себе сложно -- что, конечно, не означает, что они произойдут. На то они и catastrophic, чтобы плохо поддаваться гаданиям на кофейной гуще.

Во-вторых, формулировка "дядя Сэм платит" вызывает вопрос: кто заплатит дяде Сэму? И вот тут, возможно, намечается интрига. На оплату продолжения банкета в ближайший год американскому правительству потребуется порядка $2 трлн. О том, чтобы собрать такую сумму в виде налогов, и думать смешно. Поэтому она будет получена путём наращивания госдолга, что мы и наблюдаем: размещения ГКО происходят невиданными темпами, по $100 млрд с гаком раз в две-три недели. Это примерно на порядок больше, чем размещалось пару лет назад.

Теперь вопрос на триллион долларов: кто их купит? На рынке говорят, что размещение долгосрочного госдолга наталкивается на всё возрастающие сложности -- и графики доходности 10-летних трежей не сильно этому противоречат. Варианты ответов: их купит 1) частный капитал, 2) обобщённый китай, 3) печатный станок, и 4) никто. Звонок другу 50/50 Ладно, рассмотрим все варианты.

Частный капитал: на какие шиши? Да, у инвесторов скопилось значительное количество кэша, но, во-первых, его как раз и держат на случай дальнейших перебоев с ликвидностью, а во-вторых -- это как раз те деньги, которые обеспечивают нынешнее ралли в акциях. Вряд ли они все умирают от желания вложиться в низкодоходные долгосрочные облигации. Тем не менее, такой вариант возможен -- рассказывают, что у федералов есть средства и заставить, если что (ну, мало ли что люди брешут). Anyway; допустим, это произошло, частный капитал купил на сотню миллиардов в этом месяце, и продолжает покупать на сравнимые суммы каждый следующий месяц. Эти деньги ведь в лучшем случае не пойдут куда-то ещё -- в инвестиции, стоки, частные кредиты, etc. В худшем -- они будут откуда-то вынуты. Что это означет? Что ралли в стоках закончится, цены поедут вниз, credit crunch вернётся, дефляция тоже.

Никто: это значит, что доходность в долгосрочных трежах рванёт вверх (что она и пытается сделать последние недели). Вслед за доходностью ГКО вверх двинут и ставки долгосрочного кредитования, в том числе ипотека и коммерческий кредит. Одновременно некоторая часть денег окажется оттянута из других областей в покупки ставших более привлекательными ГКО. В результате: ралли в стоках окончено, недвижимость едет вниз, рефинансирование долгосрочных кредитов умирает, цены падают, банкротства возвращаются, дефляция тоже.

Обобщённый китай: доколе? Предыдущие полгода дополнительным источником средств для закупки ГКО являлся слив Китаем облигаций агентств (fannie / freddie) -- к сегодняшнему дню этот процесс, кажется, закончен. В нынешней ситуации Китай может покупать американские ГКО только за счёт профицита торгового баланса / пега юаня к доллару. Этот профицит сокращается, а вместе с ним сокращаются и возможности Китая по закупке ГКО. Одновременно с возможностями сокращается и желание Китая в дальнейшем финансировать Новый Американский Образ Жизни, и увеличивать свои и без того непомерно большие валютные риски. Китайцы плачут, колются, и продолжают покупать краткосрочные ГКО -- но представить, что они массово начнут покупать долгосрочные, пока что сложно (особенно при нынешних уровнях доходности). По мнению редакции, схема с Китаем -- это жизнь на одолженное время, причём этого времени не очень много. После этого придётся вернуться к остальным трём вариантам, последний из которых...

Печатный пресс имени Бернанке. Речь идёт об увеличении мощностей "количественного смягчения", со всеми вытекающими последствиями. Ралли в акциях продолжится и достигнет новых невиданных высот, вместе с акциями пойдёт вверх и недвижимость, и комоды, и металлы, и, в конечном счёте, потребтовары. Иными словами -- обесценивание денег и значительная ценовая инфляция.

Политически первые два варианта -- дефляционные -- в среднесрочной перспективе неприемлемы для американского правительства, это было нам показано достаточно чётко. Это не означает, что следующей дефляционной судороги не будет; она вполне возможна. Скорость реакции федов небесконечна, да и таргетируют они долгосрочные процессы, а не отсутствие провалов на графиках. Но если она таки случится, фед, скорее всего, будет делать то же, что и раньше: тушить пожар деньгами. С очевидными, наверное, последствиями.

Между тем, мысль о возможной значительной девальвации доллара, похоже, постепенно укрепляется в головах нормальных хозяйствующих субъектов (а не только записных отморозков типа Роджерса, Шиффа и прочих сумасшедших goldbug-ов). Причём видно это не столько по публикациям, сколько по кривой доходности ГКО: спрос на краткосрочные (трёхмесячные или двухлетние, которые можно быстро слить, если начнётся), просто отличный, а вот с длинными (10 лет и дольше) всё выглядит несколько более шатко.

А раз так, то часть публики постепенно начинает задваться вопросом: ждать ли следующего витка дефляции, и только потом долгосрочного инфляционного тренда, или можно уже начинать бежать? Если первое, то надо опять уходить в кэш, а если второе -- то наоборот, надо бы двигать во что-то, в чём инфляционный пузырь себя проявит наиболее ярко, а что это? Вопросы всё непростые, и народ потихоньку начинает метаться: волатильность на валютных рынках снова пошла в рост, в золоте болтанка, etc.

(предыдущий абзац написан для всех, кто спрашивает "что делать с деньгами" -- товарищи, не бойтесь! вы не одиноки во вселенной! :)

Итак, если всё пойдёт как идёт, в ближайшие месяцы интрига с доходностью долгосрочных американских ГКО может оказаться центральной. Следующее размещение, кажется, происходит на этой неделе, и деньгам придётся выбирать, куда идти -- в ГКО или в стоки и прочее. Допустим, в этот раз ($127, что ли, миллиардов, на минутку), и в следующий раз, их хватит и на то, и на другое: рекордные размещения на этом далеко не заканчиваются. Рано или поздно придётся, вероятно, что-то решать.

ссылочки: китайский торговый баланс у bsetser-а, сплетни primary dealer-ов трежа, Bond Market Blowout

Comments

[mur57.livejournal.com]

1. первый ых.
2. опять - слишкоммногабукф.
3. ты почему лентяй не работаешь - я тебя на рабочем месте уже неск недель не видел. прогульщек.

[jsn.livejournal.com]

я теперь часто не там сижу, но всё равно недалеко от тебя.

[sir66.livejournal.com]

Авантбюрист уже давно написал - перед большим бумсом будет некое улучшение вызванное накачкой экономик деньгами и все возрадуются. Но потом бюджетный кризис и большой бумс.

Что касается большого спроса на короткие ГКО так он прежде всего обусловлен теми, кто погасил старые и купил новые. Он будет даже если суммарный долг будет снижаться. А Штатам нужно наращивать долг, снижение для них просто смертельно. Насколько я понимаю, доля коротких ГКО в суммарном долге растет (честно говоря, не точных данных поправьте если не прав), а это значит, что даже при неизменной задолженности придется продавать все больше и больше ГКО только для пролонгирования долга.

[jsn.livejournal.com]

да, похоже на правду, спасибо. доля коротких, вероятно, действительно растёт, со всеми вытекающими (rollover выглядит как печать денег при погашении и покупка на них новой эмиссии). надо, наверное, сделать поправку на то, что короткие бывают разные, и двух- и трёхлетние эмиссии новых времён пока ещё не погашаются, но в остальном да.

основная интрига при этом в длинных :)

[gt.livejournal.com]

Беда коль пироги начнёт печи сапожник? Вот чем ты занимаешься Рыжков! И поэтому только в полпервого до кабака доходишь :)

Если вся эта херня, Бэтман, для того, чтоб шерсть из ушей не росла, я понимаю. Но работать кто будет? Хватит блядь нам экономистов, нужны программисты, аналитики и протчая в телекомах и ит, хуле.

[jsn.livejournal.com]

Паша, ведь протрезвеешь -- стыдно будет!
Я попросил бы в моём журнале неприличными словами не выражаться.
(я имею в виду слова "работать" и "нужны", конечно. особенно дико видеть их рядом в одном абзаце. ты вообще думаешь, что говоришь-то? шерсть на ушах как раз от "нужной" "работы" и растёт)

[mur57.livejournal.com]

примечательна ситуация с англичанами. стоки пусть даже и вверх - но при этом ничто не мешает под плохие макропоказометры устроить политический кризис, который, в свою очередь, возможно будет драйвером для похода на второе дно.

пикалево-пикалево...

[109.livejournal.com]

отличная статья!

за счёт профицита торгового баланса / пега юаня к доллару

первое понимаю, второе - нет. если нет профицита, то пегай не пегай - лишего бабла нет, покупать бумажки не на что. в чём я ошибаюсь?

[jsn.livejournal.com]

это одно и то же явление.

убираем пег --> цб перестаёт интервентить для его поддержания --> у цб перестаёт оседать избыток долларов --> избыток долларов попадает на рынок --> бОльшее количество долларов оценивается против той же массы юаней --> доллар падает к юаню / юань укрепляется к доллару --> цены китайских товаров в долларах растут, цены некитайских товаров в юанях падают --> экспорт из китая падает, импорт в китай растёт --> профицит торгового баланса сокращается.

без вмешательства цб процесс сходящийся. (картинка упрощённая изначально, впрочем, поскольку игнорирует capital flows вне торгового баланса :)

[109.livejournal.com]

гм. я вот как рассуждаю.

во-первых, цб может интервентить и без пега. во-вторых, возьмём страну с дефицитом торгового баланса. запеггим её валюту к доллару. у нас волшебным образом появится лишнее бабло для покупки трежурей? очевидно, нет. теперь возьмём страну с профицитом. есть ли другие способы (кроме пега) превратить профицит в лишнее бабло, которое можно пустить, если хочется, на покупку трежурей? я думаю, что есть.

значит, не одно и то же.

[jsn.livejournal.com]

страна, которая пеггит к доллару ниже "рыночного курса", накапливает резервы практически с неизбежностью. страна, которая пеггит выше, с неизбежностью влезает в долги (или теряет пег).

цб может интервентить без пега -- как, например, в россии нет чёткого пега -- но если цб интервентит чётко в одну сторону, понижательную (как в случае россии) -- то это приводит, при прочих равных, к торговому профициту и образованию резервов.

ключевое слово тут, разумеется, не "пег", а "ниже".

"лишнее бабло на покупку трежарей" берётся в центробанках независимо ни от чего всегда в одном месте: на станке.

[screamager.deadjournal.com (from livejournal.com)]

Местоположение: bar name withheld to protect the guilty

!!!

Вэлкамбэк

[vitalymakarenko.livejournal.com]

http://www.nowandfutures.com/images/velocity.png Сам ресурс заслуживает внимания (редакции), на мой взгляд.http://www.nowandfutures.com/

Re: Вэлкамбэк

[jsn.livejournal.com]

очень чартистские они :)

[wannasleep.livejournal.com]

Дорогая редакция!

Screamager, которого я когда-то карапузом качал на руках, а он шлепал меня по лысине, послал меня с моим вопросом к вам, сказав, что в этом посте все описано.

Но поскольку я туповат, хотя для меня даже написан здесь отдельный абзац, так и не понял, каковы перспективы у моей зеленой котлеты в банковской ячейке. Ну как котлеты... Котлетки.

Это понятно, что никто ничего не знает, но мне просто хотелось спросить, может быть есть какие-то менее зеленые валюты, о судьбе которых определенность чуточку больше?

Конвертнуться? Расслабиться и забить? Купить магнитофон импортный, портсигар и куртку замшевую две?
Как поступить бедному рабочему подростку?

PS. Если че - не убью, стопудово. Screamager, по совету которого я эту котлету по 36,3 купил, жив и здоров, так шта никакой опасности. :-)

[jsn.livejournal.com]

тяжёлый вопрос-то, никогда не угадаешь :) к тому же у редакции, мягко говоря, довольно провальный track record в части спекуляций [ну, вам правда нужен совет человека, который встал в вверх золото по $935 и вышел на $880, потому что нервы сдали?].

я свои три копейки как держал в долларах с 2002-го, так и держу, причём больше от лени, чем от чего-то ещё. пока приемлемо, дальше как -- пока не знаю :)

[wannasleep.livejournal.com]

Благодарю Вас.
О, благодарю Вас!
Котлета остается в ячейке, а я продолжаю над ней трястись.
Аминь.

[irisinka31.livejournal.com]

А как дела обстоят с частными инвестициями (http://www.dohody.net/) ? впринципе по ссылке указанной выше есть статьи указывают что счас самое время, стоит ли им верить? или это просто не разымная трата денег будет?

[vit-r.livejournal.com]

Надо бы Обаме устроить дефолт по ГКО.

А китайцам, пока не наростят внутренний спрос, придётся кормить Штаты. Главное, чтоб народные волнения не начались