вестник кризиса (14): the ultimate bubble

[jsn]

(previously, previously; также извиняюсь за повторы перед всеми, кому успел изложить при личных встречах)

С момента начала острой фазы кризиса (середина сентября 2008-го) прошло полгода, что позволяет говорить о кое-какой истории наблюдений за действиями американского правительства по одержанию. С другой стороны, планы на будущее тоже вроде как объявлены, в виде, например, плана Гейтнера по привлечению доверчивых частных инвесторов в национальную индустрию спасения утопающих, а также в виде программного заявления Бернанке, в среду, об усилении инфляционной накачки. (Заметим в сторону, что если Обама и принёс какой-то change в экономическую политику, то это change вида "бери больше, кидай дальше".) Если просуммировать разнообразные мероприятия, которые американское правительство проводило в последние шесть месяцев и запланировало к проведению на следующие шесть месяцев, картинка получится примерно такая:

• 1. ФРС выдаёт кредиты под (или, что почти то же самое, скупает) облигации (долги) разных полугосударственных (agencies, типа fannie / freddie) и частных корпораций. В частности, за прошедшие 6 месяцев под это дело выдано больше триллиона долларов -- баланс ФРС вырос с $0.8 трлн, большей частью выданных под ГКО, в начале сентября, до $2.2 трлн, большей частью, похоже, под не-государственные долговые расписки, к декабрю 2008-го. Объявлено, что за следующие шесть месяцев на кредитование под залог / выкуп таких же долговых расписок будет потрачен ещё триллион с копейками. Итого два с гаком триллиона за год (оставим пока в стороне вопрос о том, откуда ФРС возьмёт эти деньги для раздачи).
• 2. Казначейство Штатов тем временем печатает ГКО рекордными темпами. За прошлый год, кажется, наразмещали долга в районе триллиона, в этом году (change, всё-таки -- bigger, better, faster) там будет два триллиона, вероятно. Оценки и планы искать лень, но за одну только эту неделю там чуть ли не под $100 млрд размещают. То есть американское правительство наращивает свой долг огромными темпами (оставим пока в стороне вопрос, откуда покупатели возьмут столько денег на покупку ГКО).
• 3. ФРС удерживает (и собирается удерживать дальше) ставку в районе нуля. Делается это с помощью open market operations: ФРС печатает деньги и скупает на них ГКО. Спрос на ГКО, таким образом, искусственно завышается, доходность их падает, и участники рынка оказываются вынуждены искать какое-нибудь более доходное применение своим деньгам, т.е. начинать кредитовать не только правительство -- и это увеличение кредитного предложения ведёт к снижению ставок по кредитам. В среду ФРС объявил, что сверх этого они так же будут производить "количественное смягчение", на сумму до $0.3 трлн за следующие шесть месяцев. Это, грубо говоря, означает, что уже сверх того, как нужный уровень ставки (0.25%) будет достигнут путём печати денег и выкупа на них ГКО, будет напечатано ещё до $0.3 трлн и на них тоже будут выкуплены ГКО.

Если рассмотреть (1) и (2) вместе, то становится видно, что денег для этого надо не так много -- потому что это, в принципе, обмен частных и псевдо-частных долговых расписок на государственные долговые расписки. Обмен этот производится через деньги, но это детали. Таким образом, держателям токсичных стрёмных долгов американских бизнесов даётся возможность обменять их на долги американского правительства. Этой возможностью со всех сил пользуются в том числе и центробанки разных стран с большими резервами (как Китай и, вероятно, Россия) -- доля e.g. облигаций агентств в резервах падает, доля ГКО растёт. Такой же процесс, очевидно, происходит и у частных кредиторов. Проще говоря, американское государство напрямую гарантирует частные долги.

Никакого способа платить по всем этим взятым на себя долговым обязательствам у американского государства нет -- кроме как с помощью печатного станка, что мы и наблюдаем в пункте (3). Так же, очевидно, будет оплачен и прекрасный план Обамы по так называемому "созданию" так называемых "рабочих" мест. Монетизация долга в полный рост.

Таким образом, огромного размера кредитно-ассетный пузырь в американской экономике, вместо того, чтобы лопнуть, как и положено пузырю, усилиями американского правительства перекачивается в ещё более огромный пузырь американских ГКО. Если этот окончательный ГКО-шный пузырь будет лопаться -- это (ценовая) гиперинфляция, если он будет медленно сдуваться -- это высокая (ценовая) инфляция на долгие, долгие годы. Третьего не дано, он и сейчас-то надувается за счёт сдувания других пузырей и печати денег. Какой из этих двух вариантов реализуется -- зависит в большой степени от самообладания и предпочтений держателей американских ГКО. Крупнейшими такими держателями являются правительства (центробанки / суверенные фонды) стран-экспортёров (например, Бразилии-России-Индии-Китая).

Самые интересные вопросы тут -- это когда (начнётся) и куда (бежать). Редакции, ясное дело, было бы приятно, чтобы сейчас и в золото, но никаких серьёзных оснований для этого, конечно, нет (и быть не может, наверное). В пользу "сейчас" -- заявление Бернанке в среду, где между строк читается: "инфляции не боимся, дефляции не допустим, будем печатать деньги like there's no tomorrow". Рынки, как легко видеть, поверили. В пользу золота -- кофейная гуща, предрассудки и бабушкины сказки (а не в пользу -- что оно второй день падает :). Конгрессмен Paul на вопрос "когда" отвечает "от года до четырёх" (он, впрочем, известный goldbug).

P.S. Если бы осенью 2008-го года редакцию [тогда ещё более невежественную и наивную, чем даже сейчас] спросили, в каком порядке производители основных пяти мировых валют будут обесценивать свои валюты, ответ был бы примерно такой: Япония (потому что им к "количественному смягчению" не привыкать), Англия (потому что они вообще любят портить монету), Европа (потому что социалисты), потом Штаты, потом, может быть, Швейцария (но не факт, там же цюрихские гномы, чахнущие над златом). Реальность оказалась куда интереснее: Швейцария включила печатный станок сразу после Англии, а на прошлой неделе, в среду, в инфляционное соревнование с новыми силами включились и Штаты. Европа же, как это ни удивительно, до сих пор держит ставку в 1.5%, и никаких там "количественных смягчений".

Bonus track: институт Мизеса получил donation в размере (pinky-to-mouth) ста триллионов долларов! (Зимбабвийских, к сожалению.)

Comments

[jsn.livejournal.com]

хороший вопрос. речь, собственно, не о ставке отдельно [это частности], а о (более чем у других) жёсткой монетарной политике. монетарно это означало бы укрепление евро и использование его в качестве точки назначения по carry trade [из доллара, скажем, при условии монетарного ослабления в долларе]. что это значит для евроэкономик -- я не могу что-то сообразить, там всё непросто :) например, может означать, что бейлаутом европы будут заниматься штаты, и расплачиваться за него будут держатели долларов.

[duke-igthorn.livejournal.com]

> монетарно это означало бы укрепление евро
Т.е. хана европейской индустрии, сервисам, рабочей силе, ...?

> я не могу что-то сообразить, там всё непросто :)
Ждем доп. сообщений, когда увредакция узнает больше инфы и чонить сообразит!;)

[jsn.livejournal.com]

почему ж хана? при наличии дешёвого кредита через кэрри (как было б и при дешёвом кредите от собственной слабой монетарной политике), наверное, может быть и полная противоположность ханы. в чём, собственно, и проблема: malinvestments не сокращаются, и т.д.

полезно было бы, чтобы как раз хана всяким malinvestments, но как-то мне кажется, что жёсткой монетарной политики для этого недостаточно.

[duke-igthorn.livejournal.com]

> почему ж хана?
Потому что конкурировать на внешнем рынке Европа не сможет, при жестко стоящем евро. Соббсно что мы наблюдаем тут - упавший фунт сразу уничтожил присутствие любых ирландских контор на соседнем острове.

ЗЫ Да, это в отрыве от инвестиций

[jsn.livejournal.com]

ну так и клёво :) может, займутся чем-то полезным и прибыльным вместо этого. но я не том: другим фактором, убивающим всякие маржинальные бизнесы сейчас, является остановка кредитного рынка, и жёсткая денежная политика могла бы как раз помочь всю эту халабуду порушить (и это, на мой взгляд, было бы оч. полезно для будущего здоровья). однако, благодаря кэрри из e.g. бакса, может и не помочь (порушить).

[vit-r.livejournal.com]

Т.е. хана европейской индустрии

Объёмы экспорта в Штаты несколько преувеличены.

Потом, хана - она идёт по другим причинам. Многие пошли оутсоурсить, не многие вернулись. Живыми.

А кредиты - их лучше не на зелёные бумажки пускать, а на своё. Хотя, первый крупно просравшийся на американских ипотеках банк в Германии был государственным. И не мудрено, там в менеджменте людей с экономическим образованием не было.

[duke-igthorn.livejournal.com]

> Объёмы экспорта в Штаты несколько преувеличены.
Британию? Россию? Азию?

[vit-r.livejournal.com]

Россия и Азия, конечно, важны.
Но, братцы, нафига нам Америка?

[ostap.livejournal.com]

На долю США приходится почти четверть (23,2%) всего европейского экспорта.

[vit-r.livejournal.com]

График немой. Ни года, ни цифр, ни динамики.

Ну, четверть. А как Японский и Китайский грохнулись.

Самое прикольное, что американский экспорт падает быстрее импорта и никакого выравнивания баланса не происходит.

[ostap.livejournal.com]

Год 2007. Динамика хорошая - в 2005 был 21%. За 2008 пока нет данных.

По второму пункту тоже не совсем так. Американский экспорт растёт, причём быстрее, чем импорт. В 2007 экспорт из США вырос на 13%, в 2008 - на 12%. Импорт при этом в 2007 вырос на 10,6%, а в 2008 - на 7,4%.
Торговый баланс тоже довольно быстро выравнивается - в 2007 на 7%, в 2008 на 3,3%

[vit-r.livejournal.com]

Советую посмотреть график Евро-доллар

И не надо говорить про однатысяча девятьсот тринадцатый год. Кризисные процессы набрали оборты в середине 2008 и к осени был первый привет.

А тренд. Ну да. На тридцатилетнем тренде почти ничего не произошло.

[ostap.livejournal.com]

Пожалуйста, давайте по месяцам. Начнём с осени, когда был первый привет.
Сентябрь - американский эскпорт вырос на 16.9%, импорт - на 12,3%.
Октябрь - экспорт вырос на 15.8%, импорт - на 11.4%
Ноябрь - экспорт - на 14.1%, импорт на 9.3%
Декабрь, - экспорт - на 12%, импорт на 7.4%.

Январь 2008, - начинается действительный кирдык.
Экспорт из США упал на 16,4%, и импорт тоже упал - на 22.8%. Это удивительным образом пошло на пользу торговому баллансу - за год американский внешнеторговый дефицит сократился на 39% и достиг наинизшего значения с конца 2002 года.

По поводу советов - советую немного смягчить тон и начать приводить факты вместо того, чтобы повышать голос. Иначе количество желающих с Вами дискутировать будет падать значительно быстрее, чем курс евро к доллару.

[kika.livejournal.com]

А кто будет бейлаутить восточную европу? Которая сама по себе один сплошной токсичный актив.

[jsn.livejournal.com]

ну там-то по-любому quantitative easing в еврозоне делу не особо поможет. прямая помощь от евросоюза или там мвф какого, я так понял, вполне рассматривается.

[jsn.livejournal.com]

... а, или ты это к тому, что это не поканает за "жёсткую монетарную политику"? ну да, может, что и так (со всеми импликациями мягкости для курса евро, само собой).
мутно, в общем; говорю же -- нет у меня понимания :)

[ostap.livejournal.com]

Какую Восточную Европу? Если Украину - то неизвестно. А если ту, которая внутри ЕС, то там токсичных активов три - Венгрия, Латвия и частично Румыния. Которые и требуют бэйлаута. У Чехии, Словакии, Польши и Словении экономика, наоборот, в значительно лучшем состоянии, чем у подавляющего большинства западноевропейских стран. У Эстонии с Литвой похуже, но тоже не так уж плохо. Чехия и Эстония, например, активно помогли деньгами той же Латвии - не включая при этом печатный станок.

[ostap.livejournal.com]

По последнему пункту видимо всё именно так и будет происходить. Видно на близком мне примере: немцы, чтобы оживить промышленность, решили a) помочь автопроизводителям госкредитами и б) спонсировать гражданам покупки автомобилей. Чехи пообсуждали, пообсуждали и отказались от обеих этих мер. Сначала Шкоде было очень хреново - пришлось срочно сокращать расходы, увольнять персонал и т.п. Зато сейчас немцы активно спасают чешских автопроизводителей - подешевевшая Шкода вышла в Германии на второе место по продажам, а продажи фольксвагенов, наоборот, упали.

[jsn.livejournal.com]

там основная интрига-то, насколько я понял, в том, что западноевропейские банки по уши залеверейджены в эти самые венгрии-латвии, и там стимулированным спросом на экспорты не отделаешься. то есть если их (а также, возможно, юг европы) не бейлаутить, то лопаться-то будут банки в e.g. австрии / швеции / италии, и фоллаут от этого будет вполне себе общеевропейский.

про чехию мне, кстати, интересно: насколько я понял, там большая доля у вас австрийских / французских банков. им, наверное, плохо от девальвации-то, учитывая, что кредиты вдлинную выданы в кроне, а брались, небось, в короткую в евро и баке?

[ostap.livejournal.com]

Не все. По уши - только австрийские и, меньше, шведские. Потом все эти венгерские дела - одна из, но далеко не единственная, проблема австрийских банков. Австрия, конечно, пытается изобразить, что фолаут будет общеевропейский, но её мало кто слушает. Помогать Венгрии с Латвией, конечно, будут, но меньше, например, чем Испании с Ирландией.

В Чехии подавляющее большинство банков - не дочки западноевропейских, а независимые юрлица, у которых западноевропейские банки являются главными (иногда единственными) акционерами. Австрийских из них что-то порядка 40%. Французский только один. Прямых дочек совсем мизер. Поэтому чехов всё это касается мало. Австрияки из принадлежащих им банков пытаются что-то тянуть, но довольно осторожно. Максимум, что пока было - Erste решил всю прибыль принадлежащей ему CS выплатить себе родимому в качестве дивидендов, а потом примерно половину этих дивидендов всунуть CS обратно в качестве subordinate кредита. Первая половина операции вообще никаких вопросов не вызывает, вторая выглядит не очень хорошо, но тоже не смертельно.

По последней части не совсем понял, что ты имеешь ввиду. Если ты про кредиты, которые брали сами банки, то, насколько мне известно, чешские банки у западных вообще серьёзно не одалживались. Если ты про кредиты населению и бизнесу, то в Чехии, в отличие от, скажем, Венгрии, все кредиты номинировались в кронах. Так что с возвратами сейчас никаких проблем нет. В стране вообще избыток ликвидности.

[jsn.livejournal.com]

я имею в виду, что во всех емержах источником ликвидности в тучные годы являлись развитые страны. собственно, ваша девальвация (и наша) как раз и есть уход этой самой развитой ликвидности -- по крайней мере той её части, которую можно было вытащить быстро.

я не очень понимаю в кредитах, но вот такая схема на мой наивный взгляд кажется реальной: банк берёт ликвидность в евро и короткую, продаёт эти евры за кроны, выдаёт кредит в кронах и надолго (собственно, это carry классический); при этом валютный риск теоретически хеджирован свопом каким-нибудь форексовским или чем-то. ну и, при экономии на хедже или издыхании контрагента, в момент девальвации + ухода евро-ликвидности [нет возможности срефинансироваться] -- всё становится очень, очень грустно.

[ostap.livejournal.com]

Не совсем. Наша девальвация от вашей очень сильно отличается. Никакого бегства капитала из Чехии пока нет, и инвестиции были не портфельными, а прямыми. Курс кроны зависит главным образом не от спекулянтов, а от экспорта. Раньше экспорт рос, и крона тоже росла как подорванная. За последние семь лет она выросла втрое. С середины года экспорт встал, и крона тут же начала падать. С ликвидностью это конечно связано напрямую,
Сейчас для нас главная опасность - снижение платежеспособного спроса на Западе. Но, судя по тому, как всё происходит, снижение спроса скажется в основном на спонсируемых западных производителях, а чехам пойдёт скорее на пользу - см. пример со Шкодой.

Про банки. Банк берёт кредит у кого и зачем? Чешские банки, насколько мне известно, почти не занимают у западных банков. Нет необходимости. Балансы у них хорошие, прибыль была даже в конце прошлого года, а экспансией они не занимаются. Деньги они берут у населения. Соотношение кредитов и резервов у чешских банков тоже по западным меркам очень сбалансированное. Все последние годы они выдавали меньше кредитов, чем у них лежит вкладов. Так что даже если какие-то контрагенты и подохнут, смертельным ударом это не станет. И необходимости перекредитовываться тоже не возникнет.

В Чехии, Словакии, и, в меньшей мере, Польше, сейчас самые здоровые финансовые системы в Европе. Опасность есть только одна - если западноевропейские банки-владельцы будут заставлять свои чешские и словацие банки себя кредитовать. Но у центробанков есть достаточно рычагов, чтобы этого не допустить, и они обещают ими при необходимости воспользоваться. У поляков уже, кажется, был такой случай: немецкий банк попытался себе помочь за счёт своей польской дочки, и Польский центробанк это вроде бы пресёк.

[jsn.livejournal.com]

брать западную ликвидность довольно разумно, потому что она дешевле и курс кроны растёт. хуже то, что если ты даже лично не хочешь брать западную ликвидность, то конкурировать ценой кредита для клиентов ты всё равно будешь с теми, кто хочет (а для зарубежных банков, независимо от оформления их собственности, это no-brainer). carry trade в тучные годы был практически free money (у вас ставка-то по e.g. потребкредиту, поди, повыше была, чем в e.g. австрии?).

ну и с хеджами та же фигня: экономить на хедже плохо, но конкурируешь ты с людьми, которые, возможно, экономят на нём же. и до наступления SHTF можно в силу этой конкуренции просто не дожить [но если дожить, то жизнь начинает радовать, да].

[jsn.livejournal.com]

p.s. ну и девальвация -- это всё-таки не столько import-export впрямую (это медленные процессы), а hot capital outflows.

[screamager.deadjournal.com (from livejournal.com)]

В Чехии, Словакии, и, в меньшей мере, Польше, сейчас самые здоровые финансовые системы в Европе.

я где-то (не помню источника) видел цифру -- якобы около половины всех ипотек в польше выданы в евро, со всеми вытекающими. это ботва? потому что если не ботва, то это атас